Der Erwerb eines Unternehmens oder einzelner Unternehmensteile ist nur möglich, wenn auch die Finanzierung des jeweiligen Kaufpreises sichergestellt ist. In den seltensten Fällen wird der Käufer seine Investition ausschließlich mit Eigenkapital finanzieren. Vielmehr wird er in erheblichem Maße auf die Zurverfügungstellung von Fremdkapital angewiesen sein oder dies bewusst einsetzen wollen, um die Rendite seines eingebrachten Eigenkapitals zu steigern (sog. Leverage-Effekt). Die Fremdfinanzierung des Erwerbs eines Unternehmens oder einer Unternehmensgruppe wird als Akquisitionsfinanzierung bezeichnet.
Das Fremdkapital kann entweder am Kapitalmarkt aufgenommen werden oder es wird von Banken in Form von Krediten zur Verfügung gestellt. Überwiegend dürfte neben auch möglichen Mischformen die Kreditvariante zum Einsatz kommen. Da der erforderliche Fremdkapitalbedarf bei Akquisitionsfinanzierungen erheblich ist, wird er üblicherweise durch ein Bankenkonsortium gedeckt. Akquisitionsfinanzierungen erfolgen also regelmäßig in Form von Konsortialkrediten (syndicated loans).
Die Fremdkapitalquote beträgt bei Akquisitionsfinanzierungen etwa zwischen 50 % und 75 %. Macht der Anteil des Fremdkapitals am Gesamtfinanzierungsvolumen mindestens ca. 60 % aus, spricht man von einem Leveraged Buy-Out (LBO).
Grundstruktur
Akquisitionsfinanzierungen stellen höchst anspruchsvolle Finanzierungstransaktionen dar. Sie bedürfen sowohl in steuerlicher als auch in gesellschafts- und finanzrechtlicher Hinsicht einer sorgfältig vorbereiteten und in allen relevanten Aspekten passgenau aufeinander abgestimmten Strukturierung. Die stark vereinfachte Grund- oder Ausgangsstruktur einer Akquisitionsfinanzierung sieht folgendermaßen aus:
- Der Investor gründet eine neue Gesellschaft (NewCo), die die Zielgesellschaft erwerben soll. Die NewCo wird von dem Investor mit Eigenkapital bzw. eigenkapitalähnlichen Gesellschafterdarlehen und von den Banken und anderen Fremdkapitalgebern mit Krediten ausgestattet. Mit dem so zur Verfügung gestellten Kapital erwirbt die NewCo die Anteile an der Zielgesellschaft.
- Ziel ist es, dass die von der NewCo benötigten Mittel zur Bedienung der Kredite von der Zielgesellschaft erwirtschaftet werden, die anders als die NewCo über ein operatives Geschäft verfügt. Wichtig ist daher, dass die Zielgesellschaft über einen hohen und stabilen Cash Flow verfügt, mit dem die Fremdfinanzierung bedient und getilgt werden kann.
- Alle Risiken der Transaktion sind in der NewCo als Käuferin der Zielgesellschaft und Kreditnehmerin der Kredite gebündelt. Um die Haftung des Investors zu begrenzen, wird die NewCo regelmäßig als Kapitalgesellschaft gegründet. Die Banken erhalten von dem Investor üblicherweise weder Garantien noch Sicherheiten (Non-Recourse-Finanzierung). Die Besicherung der Kredite erfolgt vielmehr ausschließlich durch die NewCo (Verpfändung der Gesellschaftsanteile an der Zielgesellschaft) und die Zielgesellschaft bzw. deren Gruppe. Wegen des nur sehr eingeschränkten Sicherheitenwertes der verpfändeten Gesellschaftsanteile treffen die Banken ihre Kreditentscheidung in erster Linie aufgrund des projektierten Cashflows der Zielgesellschaft, aus dem der Schuldendienst erwirtschaftet werden muss (sog. Cash Flow-based Lending).
Bezeichnung der beteiligten Banken
Die an einer Konsortialfinanzierung beteiligten Banken können im Rahmen der Transaktion verschiedene Aufgaben übernehmen bzw. Dienstleistungen erbringen. Dafür haben sich im internationalen Finanzierungsgeschäft folgende Bezeichnungen etabliert:
- Als Mandated Lead Arranger oder Arangeur wird die Bank (oder werden die Banken) bezeichnet, die der Kreditnehmer als Konsortialführer mandatiert hat. Dies geschieht üblicherweise durch ein Mandatsschreiben (Mandate Letter oder Engagement Letter), dem bereits die wichtigsten Eckpunkte und Konditionen des beabsichtigten Kreditvertrages in Form eines Term Sheets beigefügt sind.
- Diejenigen Mandated Lead Arranger, die das Syndizierungsbuch führen und die Verteilung der Beteiligungsquoten auf die Konsortialbanken vornehmen, werden als Bookrunner bezeichnet.
- Die sogenannten Underwriters sind die Banken, die sich dem Kreditnehmer gegenüber verpflichtet, die Kreditbeträge insgesamt oder teilweise auch dann zur Verfügung zu stellen, wenn der Mandated Lead Arranger die Kredite nicht anderweitig syndizieren kann. Der Underwriter trägt also das Risiko, dass die Syndizierung scheitert. Übernimmt hingegen niemand das Underwriting, beschränkt sich die Pflicht des Mandated Lead Arranger darauf, sich nach besten Kräften um die Bildung eines Konsortiums, das die gewünschten Kredite zur Verfügung stellt, zu bemühen (Best-Efforts-Transaktion). Das Risiko, dass die Syndizierung scheitert, trägt hier der Kreditnehmer.
- Als Facility Agent oder Agent wird diejenige Bank bezeichnet, die während der Laufzeit des Konsortialkredits als Intermediär zwischen dem Kreditnehmer und dem Bankenkonsortium fungiert. Ab Vertragsunterzeichnung ist der Facility Agent der einzige Ansprechpartner des Kreditnehmers; über ihn erfolgt jede Zahlung und jede Kommunikation mit den Banken.
- Der Security Agent, der mit dem Facility Agent identisch sein kann, hält alle nicht akzessorischen Sicherheiten (z.B. Garantie, abstraktes Schuldanerkenntnis, Grundschuld) treuhänderisch für die Konsortialbanken und verwaltet alle akzessorischen, (auch) den Konsortialbanken selbst bestellten Sicherheiten (z.B. Pfandrecht, Bürgschaft) namens und im Auftrag der Konsortialbanken. In allen die Kreditsicherheiten betreffenden Angelegenheiten ist der Security Agent somit der einzige Ansprechpartner des Kreditnehmers.
- An dem Konsortium beteiligte Kreditgeber (Lenders), die keine der zuvor beschriebenen besonderen Dienstleistungen erbringen, werden in Abhängigkeit von der Höhe ihrer Beteiligung auch als Lead Manager, Manager oder Co-Manager bezeichnet.
Dr. Oliver Rossbach
